全球百事通！韧性向上，国民奶茶香飘飘(603711.SH)的长期主义

回望过去的2022年，受制于多重因素影响，消费市场整体承压，多数企业交出的成绩单并不理想。而聚焦到细分板块，分化更是在所难免，必选消费保持了韧性，可选消费整体则乏善可陈。

站在当下来看，随着一系列扰动因素消除叠加政策面利好加持，消费市场的复苏正成为备受今年资本市场看好的主线所在。

宏观数据层面，社零数据呈现持续改善之势不断验证复苏逻辑。国家统计局近日披露数据显示，3月份，社会消费品零售总额37855亿元，同比增长10.6%；1-3月份，社会消费品零售总额同比增长5.8%。细分市场上，可选消费增速亦普遍优于必选消费，恢复斜率加速向上。

【资料图】

结合市场观点来看，伴随消费复苏逻辑持续发酵，此前受压制的可选消费品类弹性更大，在迎来更强劲的复苏背景下，也将孕育确定性更强的增长方向，成为资本市场关注的焦点所在。

在高端消费上，奢侈品巨头LVMH就颇为令人瞩目。其上周报告称公司一季度营收超预期猛增17%，亚洲市场销售额在中国需求的推动下增长14%，股价随后刷新历史新高。

大众消费方面同样也出现了较好的例子，国民奶茶香飘飘刚刚发布年报及一季报，释放率先复苏信号，财报公布后随即收获涨停。

随着消费大幅回暖，拐点的出现更加增强了未来消费板块机会的确定性。当下香飘飘的财报也给了投资者们一个绝佳的窗口期，借助财报或许能够透视消费板块的未来走向。

01 韧性与弹性，业绩持续修复

正如前文所述，在去年外部环境影响下，大部分企业都难以与上一年业绩保持持平，尤其是那些相对更依赖线下场景的消费企业，但香飘飘的年报充分显示了其经营韧性，其中，盈利能力的快速修复尤为亮眼，弹性十足。

2022年，香飘飘营业利润2.85亿元，同比增长25.41%；扣非净利润1.74亿元，同比增长42.05%。

细化来看，外部影响主要集中在去年上半年，而从下半年开始公司业绩则有了明显好转。其中Q3单季营收6.71亿元，净利润5418.7万元，环比改善明显，当季实现盈利；Q4单季更是实现营收15.97亿元，净利润2.89亿元，极大改善了全年盈利状况。

从季度表现不难发现，外部环境稍微转暖，香飘飘的业绩弹性便得以体现，展现良好的复苏势头。实际上这一修复趋势在2023年的一季报也得到了再次确认。当期，公司实现营业收入6.79亿元，净利润585万元，达到了近四年最高水平。

除了营收、净利润，透过其他核心业绩指标亦能够看到公司高质量增长的一面。

首先是经营性现金流转正。

2022年，香飘飘实现经营性现金流7.86亿元，不仅实现了正向现金流，还一举扭转了过去几年的经营性现金流下降趋势，相比账面盈利，不断增长的真金白银流入更能说明公司经营的活力。

其次，则是冲泡和即饮两大业务的快速修复。

一直以来，冲泡板块都是香飘飘的核心引擎。2022年，冲泡板块贡献营收24.55亿元。

某种程度上，这得益于香飘飘长久以来的战略定力。公司并没有因为去年外部环境的冲击而贸然向渠道压货，反而“以终端动销”为原则，主动推迟三季度冲泡产品的备货、出货节奏，降低了渠道库存压力，提升了Q4终端货龄的新鲜度，帮助冲泡产品旺季能够实现顺利销售。此外，公司还通过在淡季提价的策略，让渠道、市场能够有充分时间消化价格的调整，进一步保证了旺季盈利的修复。

财报数据显示， 2023年Q1冲泡板块实现了超预期修复，实现销售收入4.60亿元，同比增长39.93%。

如果将冲泡业务看作香飘飘的基本盘，那么，即饮业务就是在此基础上搭建的新引擎。而这一引擎在经历短暂蛰伏后如今也迎来了加速。

2022年，香飘飘即饮板块实现营业收入6.38亿元，基本与上一年度保持持平。而到2023年Q1，即饮板块实现营收2.12亿元，同比增长34.28%，全面回到高增长通道。

无论是销售场景，还是产品陈列、渠道投放，冲泡业务与即饮业务均有着不同之处，直接将旧有经验套用，并不利于即饮业务的发展。香飘飘为充分发掘即饮业务的成长潜力还组建了独立的即饮业务销售团队，全力打造这一新增长曲线。

即饮业务的壮大也为香飘飘摆脱季节周期性影响开创了新的局面。由于冲泡业务主要的消费场景在寒冷季节，产品销售季节性较为明显，而即饮业务则无此问题，这也将更有利于公司业绩的平稳增长。

以上种种不难看到，“稳固的基本盘+清晰的第二增长曲线”正是香飘飘能够实现高质量发展的底气所在。

02 蜕变焕新，锚定确定性增长

探讨香飘飘的确定性增长，首先要看其所处的品类及竞争现状。

可选消费本质上是一种享受型消费，与经济周期密切相关，今年一季度的复苏弹性自然更强，叠加疫情三年对中国消费者的行为产生深远影响，消费分层等趋势延续，个别品类更为受益。

消费分层直观体现在消费升级与理性消费并存，特别是年轻人回归理性消费。

奶茶相对具有高幸福、低消费特征，正是疫后更高性价比、能够更快带给消费者满足感的品类，同时目标消费者年轻化，充分契合上述受益逻辑。需要注意的是，这里的奶茶指的是广义的奶茶，包括现调奶茶、冲泡奶茶、即饮奶茶，以及果茶等。

展望后续，消费习惯一旦形成短期内难以改变，奶茶仍会是最具韧性和弹性的品类之一。同时，纵观奶茶品类的竞争现状，香飘飘拥有独特占位，进一步催化增长动力。

一方面，香飘飘在冲泡奶茶领域一家独大，拥有其他品牌无力撼动的地位，好的市场格局决定基本面的修复弹性更强。另一方面，结合财报可见香飘飘新品即饮奶茶起势，强化双轮驱动，并且即饮奶茶领域水大鱼多，也将激发更多增长活力。

还需要特别注意，即饮奶茶对香飘飘未来成长性的抬升。

随着香飘飘在这一领域站稳脚跟，切实推动其从百亿到千亿的成长空间变迁，也可见香飘飘所拥有的强大同业资源等深层禀赋，将使其快速在新赛道构筑竞争优势，未来也能够更深入地掘金奶茶市场。

面对这样极具前景的市场，香飘飘提出了“产品创新、渠道优化、品牌升级”的经营策略，这也是其实现确定性增长的三大支撑力量。

1）品牌升级

回顾过往，品牌力是香飘飘成就冲泡奶茶龙头的核心竞争力，当年一句“杯子连起来可绕地球三圈”的广告语脍炙人口。与此同时，香飘飘也紧跟潮流，邀请了不同时段的一线明星代言，如钟汉良、王俊凯等，提高品牌知名度。时至今日，人们一想到冲泡奶茶就想到香飘飘，就像说起可乐就会想到可口可乐一样。

即便在新式茶饮的冲击下，冲泡奶茶市场进入存量竞争状态，但超高的品牌认知使其持续维持着极高的市占率。2012年至2022年，香飘飘连续十一年在杯装冲泡奶茶市场中保持行业首位，市占率超60%。

入局即饮板块之时，香飘飘推出品牌Meco和兰芳园，前者主打还原19世纪英国女王下午茶原料配比，后者则是从中国香港林氏手中购买兰芳园永久独家使用权而来，分别用于布局果汁茶和港式茶饮。

2）产品创新

对于食品饮料企业而言，能否持续为消费者带来具有吸引力的产品，是企业长青的关键。然而消费者的口味多元化且消费潮流变化速度极快，也倒逼其需要具备快速迭代出新的能力，而这也正是香飘飘不断焕发生机的秘诀所在。

这一点在即饮板块上表现得尤为突出。2022年，香飘飘即饮板块推出新品数量21个，相当于2016-2020这五年新品数量总和。

产品创新不止要快，更要符合消费习惯、消费潮流的变化方向。

2022年，香飘飘推出了鸭屎香牛乳茶、黑乌龙牛乳茶、大红袍牛乳茶等低糖版本的乳茶茶品；还与饮料公司欧力（上海）达成合作，共同开发预包装植物基饮品；更是推出了0蔗糖、0脂肪、真柠汁的PET瓶装冻柠茶和咸柠七。

可以看到，香飘飘产品创新的共同主题就是“健康”，这是在当下健康意识逐渐觉醒的背景下必然要做的升级，也是其品牌能够增添新势能的重要支撑。

3）渠道优化

渠道力作为与产品力并重的又一重点，是所有饮品公司的根基所在，也是香飘飘十八年来在饮品赛道铸就的另一重要护城河。

拆分来看，经销渠道贡献了公司总收入超过8成，这得益于公司基本覆盖国内大中型城市及县区的全国性销售网络，与1332家经销商建立的长期战略合作关系是香飘飘的渠道基本盘。

如何充分利用如此广泛的渠道网络是一件极具挑战的事情。为此，香飘飘根据业务属性的区别，采用“冲泡产品重渠道下沉、即饮产品聚焦核心城市”的打法。这也正是其看准了冲泡产品已经具备超高的品牌认知，直接下沉更容易获得增量。而即饮产品则还需要获得更广泛的高线消费者认可后，再往低线城市下沉，这也更符合该品类业务发展的规律。

具体来看2022年，公司已有区县级经销商131家，实现对应区/县财年内销售额同比增长5%。

公司的即饮业务聚焦核心70城，2022年，武汉、长沙、成都等重点城市即饮产品的销售额增速均超过15%，原点渠道分销额同比增长为22%。这得益于香飘飘提出的“冰冻化”策略，即投放自有冰箱、付费购买冰冻陈列位。2022年累计冰冻化门店数量同比增长 134%，实现了年初“翻一番”的规划目标。

短期看，产品创新、渠道优化、品牌升级合力的势能仍待兑现，例如2022年香飘飘研发多款新品，但在疫情背景下新品推广节奏难免受限，如线下渠道的配合度受到一定压制，这部分新品的增长势能或将在2023年及后续财年得到兑现。

更长远看，新的底层逻辑逐渐形成，例如香飘飘的发展不再限于品类，而是可以通过品类创新持续分享细分市场成长红利等。由此，不难预期，随着香飘飘朝着更加多元化、创新化的方向发展，其成长的天花板还将不断被打开，行业龙头的地位也将变得更为坚实稳固。